Alibaba pidió a sus accionistas aceptar una dilución cercana al 3,6% para captar otros US$ 10.200 millones destinados a financiar su expansión en inteligencia artificial. La reacción del mercado fue negativa: los inversores pusieron el foco en el descuento aplicado en la colocación, el aumento de las acciones en circulación y el elevado volumen de capital que la compañía ya viene destinando al desarrollo de infraestructura de IA.

• “Aceptar una dilución” significa que los accionistas existentes pasan a representar un porcentaje menor de la empresa porque Alibaba emite nuevas acciones para obtener capital.

Compré acciones de Alibaba después de la caída porque consideré que el mercado se concentró principalmente en el aspecto más inmediato y sencillo de medir de la operación. Sabemos cuánto se redujo porcentualmente la participación de los accionistas actuales. Lo que todavía no sabemos es qué retorno podrá obtener Alibaba de los más de US$ 10.000 millones que acaba de captar.

Ese interrogante empezó a cobrar otra dimensión cuando el presidente de Alibaba, Joe Tsai, y su CEO, Eddie Wu, compraron acciones de la compañía. La señal ganó todavía más peso cuando, según trascendió, Jack Ma también se sumó: el fundador habría invertido más de HK$ 600 millones, equivalentes a unos US$ 77 millones, en acciones de Alibaba.

Seguí durante años los movimientos de los insiders y, en general, una compra aislada rara vez alcanzó para modificar mi visión sobre una compañía. Este caso, sin embargo, es diferente. El fundador, el presidente y el CEO están aumentando su exposición personal justo cuando Alibaba avanza con una de las decisiones de asignación de capital más relevantes de los últimos años.

Ese alineamiento no garantiza que la apuesta por la inteligencia artificial vaya a ser exitosa, pero sí representa una señal que merece ser tenida en cuenta. Pueden equivocarse, por supuesto. La diferencia es que están poniendo su propio dinero detrás de la misma estrategia de IA que acaba de diluir la participación de los accionistas.

Por qué cayeron las acciones de Alibaba tras captar fondos para IA

La reacción inicial del mercado no tuvo nada de irracional.

Alibaba emitirá 710 millones de nuevas acciones a HK$ 112,70 cada una, con las que espera captar cerca de HK$ 80.000 millones. La colocación equivale aproximadamente al 3,6% del total de acciones en circulación tras la operación y fue fijada con un descuento del 8,4% respecto del cierre previo. 

Esa combinación ayuda a explicar la caída de la acción: los actuales accionistas pasarán a tener una participación proporcionalmente menor en la compañía y, además, las nuevas acciones se venderán por debajo del precio al que cotizaban en el mercado.

Los fondos se destinarán a profundizar la inversión en chips, infraestructura informática y modelos de inteligencia artificial. El mercado, por lo tanto, no solo reaccionó ante la dilución, sino también ante la decisión de captar más capital para financiar una apuesta en IA que todavía debe demostrar qué retorno generará para los accionistas.

Al mismo tiempo, la compañía está gastando a un ritmo que pocos años atrás habría resultado difícil de imaginar. Alibaba comprometió RMB 380.000 millones para infraestructura de inteligencia artificial y nube durante tres años, y ese esfuerzo ya comienza a reflejarse en sus estados financieros. El gasto de capital se disparó, las ganancias quedaron bajo presión y el flujo de caja libre perdió impulso.

La inteligencia artificial, por sí sola, no convierte una mala asignación de capital en una buena inversión. Si Alibaba destina otros US$ 10.000 millones a construir capacidad que termina generando retornos mediocres, los accionistas habrán aceptado una dilución para financiar activos cuyo valor no alcanzó a compensar el costo asumido.

Pero Alibaba tampoco está financiando un negocio que exista únicamente en una presentación para inversores.

Los ingresos de AI Cloud and Compute Services de Alibaba crecieron 45% en el trimestre de junio, hasta cerca de US$ 7.100 millones, mientras que el EBITA ajustado del negocio de nube avanzó 133%. A su vez, los ingresos vinculados con productos de inteligencia artificial acumularon 12 trimestres consecutivos de crecimiento a tasas de tres dígitos.

En otras palabras, la demanda ya existe y está creciendo con fuerza. La incógnita no pasa por saber si hay clientes dispuestos a pagar por esa capacidad, sino por determinar si Alibaba podrá transformar ese crecimiento en retornos suficientes para justificar el enorme volumen de capital que está destinando a infraestructura de inteligencia artificial.

Por qué las compras de insiders son relevantes para las acciones de Alibaba

Las compras de Joe Tsai, Eddie Wu y Jack Ma no responden por sí solas si la apuesta de Alibaba por la inteligencia artificial terminará generando retornos suficientes. Pero sí aportan una señal que el mercado difícilmente pueda ignorar.

Tsai y Wu conocen la realidad operativa de Alibaba mucho mejor que cualquier accionista externo. Tienen visibilidad sobre la cartera de proyectos de nube, los compromisos asumidos por los clientes, los niveles de utilización de la infraestructura y el costo de ampliar capacidad. También conocen las razones por las que la compañía consideró conveniente emitir nuevas acciones en lugar de financiar toda la expansión exclusivamente con el efectivo generado por el negocio.

Ma ya no participa de la gestión cotidiana, pero conserva un vínculo estrecho con la empresa que fundó y posee un conocimiento privilegiado de su posición competitiva, su estrategia y el mercado en el que opera.

Eso no significa que los tres necesariamente tengan razón. Los insiders también pueden equivocarse y sobreestimar las perspectivas de una compañía. Lo relevante, en este caso, es el momento elegido para comprar.

Alibaba acababa de anunciar una de sus decisiones de asignación de capital más importantes de los últimos años, una operación que provocó una reacción negativa del mercado y una caída de las acciones. Y, después de ese retroceso, las personas con mayor conocimiento sobre la compañía decidieron aumentar su propia exposición.

No demuestra que la estrategia vaya a funcionar. Pero sí indica que quienes mejor conocen los riesgos detrás de esa apuesta están dispuestos a poner su propio capital detrás de ella.

En mi artículo anterior sobre Alibaba, planteé que una cosa es que la conducción decida cómo asignar el capital de la empresa. Otra muy distinta es qué decide hacer con su propia plata.

Las compras de Tsai y Wu después de la colocación le dieron más peso a ese argumento. La decisión de Jack Ma de sumar cerca de US$ 77 millones refuerza considerablemente esa señal.

A los accionistas se les pidió aceptar un menor flujo de caja a corto plazo y una mayor cantidad de acciones porque Alibaba considera que la oportunidad en inteligencia artificial resulta especialmente atractiva. Las personas más cercanas a esa estrategia ahora aumentan su exposición en lugar de reducirla.

Para mí, eso aporta mucha más información que otra presentación que asegura que la inteligencia artificial transformará la compañía.

La verdadera prueba para las acciones de Alibaba es el retorno sobre el capital

El mercado puede ver de inmediato el costo de la decisión de Alibaba. Conoce la cantidad de acciones emitidas, el precio de colocación y la dilución. También puede observar cómo aumenta el gasto de capital y cómo la compañía resigna ganancias en el presente.

Lo que importa ahora es el retorno.

Alibaba señaló que el plazo para recuperar su inversión en inteligencia artificial podría rondar los dos años y medio. Si la conducción se acerca a ese objetivo, la rentabilidad podría resultar lo suficientemente atractiva como para que la dilución actual parezca relativamente insignificante dentro de algunos años.

Si Alibaba puede emitir un 3,6% más de acciones y utilizar esos fondos para generar bastante más de 3,6% de valor adicional a largo plazo, los accionistas actuales todavía podrían salir beneficiados pese a poseer una participación menor en la compañía.

Ese resultado está lejos de estar garantizado, pero plantea el tipo de situación que me interesa analizar. El mercado puede ponerle precio a la dilución hoy porque resulta visible. Mucho más difícil es calcular cuánto podría valer el negocio de inteligencia artificial de Alibaba dentro de varios años.

La colocación también despertó una fuerte demanda institucional. Según trascendió, la oferta recibió pedidos por casi tres veces el monto disponible, con órdenes cercanas a US$ 28.000 millones, entre ellas de instituciones con estrategias de largo plazo y fondos soberanos.

Eso no significa que esos inversores acertarán. Sí demuestra que la reacción de la cotización en el mercado fue apenas una parte de la historia. Los accionistas actuales rechazaron la dilución, mientras que las instituciones aceptaron aportar el capital y el fundador, el presidente y el CEO decidieron aumentar su exposición durante el mismo período.

Qué podría cambiar mi visión sobre las acciones de Alibaba

Tengo acciones de Alibaba, pero las compras de insiders no son la razón por la que mantendré mi posición. Los resultados financieros deberán justificar esa decisión.

Quiero que los ingresos de la nube mantengan un crecimiento sólido sin que Alibaba tenga que aumentar indefinidamente el gasto de capital al mismo ritmo. También quiero que la rentabilidad de ese negocio siga mejorando. Y, sobre todo, espero que el actual ciclo de inversión termine por reflejarse en el flujo de caja libre.

El crecimiento de los ingresos por IA impresiona, pero por sí solo no crea valor para los accionistas. Si cada dólar adicional exige más capital, los inversores pueden terminar con un negocio de rápido crecimiento con rentabilidad decepcionante.

También sería más cauteloso si Alibaba volviera al mercado para captar capital antes de que los inversores vieran pruebas de que esta operación funciona. Una emisión de acciones para acelerar una oportunidad atractiva puede tener sentido. Si la empresa necesita capital repetidas veces antes de que aparezcan los retornos, la tesis de inversión resulta más difícil de defender.

Hoy, el mercado exagera la dilución inmediata y subestima las ganancias que Alibaba podría generar con ese capital captado.

La compra de acciones de Alibaba por parte de Jack Ma no confirma esa visión. Tampoco lo hacen las operaciones de Tsai y Wu. Sin embargo, vuelven más interesante la discusión porque las personas que conocen más de cerca la estrategia de IA de Alibaba parecen dispuestas a respaldarla con una suma considerable de su propio capital.

A partir de ahora, los números tendrán la última palabra. Si las acciones de Alibaba consiguen transformar la captación actual de US$ 10.000 millones en un mayor crecimiento de la nube, mejores márgenes y un flujo de caja libre más sólido, los inversores podrían mirar con otros ojos la dilución del 3,6% dentro de algunos años. Esa es la apuesta que estoy dispuesto a hacer.

*Este artículo fue publicado originalmente por Forbes.com